El sector de defensa y el financiero sostienen un sólido desempeño del Value

En lo que va de 2025, el fondo ha obtenido una rentabilidad significativamente superior a la de su índice de referencia: ha logrado un exceso de rentabilidad (alfa) del 12,14% respecto al MSCI World Index. Esto se debe en parte gracias a la sólida rentabilidad del sector de la defensa y de los bancos europeos, en los que la estrategia ha mantenido una posición considerablemente sobreponderada.

Ambos sectores han presentado excelentes oportunidades para el estilo de inversión de valor, el cual busca acciones cuya valoración no refleje su potencial subyacente de generación de flujo de caja y crecimiento de los beneficios. Las acciones de valor pueden considerarse en gran medida «gangas» en un ambiente de mercado dominado por las caras acciones tecnológicas.

La rentabilidad del sector de defensa lleva superando a la del resto del mercado bursátil desde principios de 2025. Así, los múltiplos de precio/beneficios de la industria aeroespacial y de defensa han aumentado de 23,8 veces en diciembre de 2024 a 27,6 veces a finales del pasado mes de junio. Esta subida se produce tras la reevaluación del gasto militar que ha hecho Europa después de que Rusia invadiera Ucrania, lo que ha llevado a la UE a destinar 800.000 millones de EUR a la iniciativa ReArmar Europa en 2024.

ReArmar Europa va en paralelo con los llamamientos del presidente Trump para que los 32 miembros de la OTAN aumenten el gasto en defensa hasta un mínimo del 2% del PIB, y hasta el 5% para 2035 de conformidad con un acuerdo firmado en la cumbre de la OTAN celebrada en La Haya en junio de 2025.

Desde la perspectiva de la inversión sostenible, el ámbito de la defensa está sujeto a estrictas exclusiones que prohíben las inversiones en armas controvertidas, como las bombas de racimo. Sin embargo, la mayoría de las estrategias de Robeco pueden invertir en ámbitos generales de defensa, siempre que una compañía no esté implicada en graves controversias en materia de factores ASG.

«El fondo siempre ha tenido exposición al sector de defensa a largo plazo», afirma Chris Hart, gestor de Global Premium Equities desde 2008. «El año pasado, el sector defensa en Europa se convirtió en una temática de inversión muy rápidamente, y tuvimos una buena exposición al sector a medida que se erigía como tal, tanto en EE.UU. como en Europa».

«Ahora, considero que todas esas acciones han alcanzado su valor pleno o son incluso caras. Siguen reflejando un aumento significativo del gasto europeo en defensa como porcentaje del PIB. Por tanto, será interesante ver en los próximos meses en qué medida se materializa. España ya se muestra reticente a incrementar el gasto hasta alcanzar el 5% de su PIB».

«Yo diría que en toda Europa, e incluso respecto a EE.UU., la cotización de las acciones de defensa europeas descuenta un escenario perfecto, mientras que las de EE.UU. se encuentran en un valor entre razonable y pleno. Realmente no creo que haya oportunidades significativas en el sector de la defensa que vayan a incorporarse a la cartera en un futuro próximo».

Rheinmetall fue el principal contribuyente al fondo del sector de defensa. La compañía alemana fabrica tanques, vehículos blindados y munición, y desarrolla operaciones comerciales en los ámbitos de la robótica y la ingeniería civil. El fondo compró por primera vez acciones de Rheinmetall en noviembre de 2019 a unos 100 USD por acción. La posición aumentó notablemente durante el periodo de tenencia, incluso antes del conflicto entre Rusia y Ucrania.

«La exposición a Rheinmetall se adoptó y amplió con el tiempo porque ofrecía un gran valor gracias a la generación de flujo de caja constante a largo plazo y a una combinación estabilizadora de acciones de la industria y el sector de la defensa», afirma Hart.

Las acciones alcanzaron los 200 USD a principios de 2022, los 500 USD a principios de 2024 y los 1.500 USD a principios de 2025, a medida que la compañía veía compromisos de gasto masivo con el cierre de acuerdos gracias al aumento del gasto en defensa de los miembros de la OTAN.

«Aunque gran parte de la subida del precio de las acciones es merecida, este ya ha tocado techo. Además, refleja aumentos continuos del gasto y conflictos en curso a largo plazo de los cuales no hay garantías», afirma Hart.

«Por lo tanto, decidimos vender esta acción en el segundo trimestre, ya que su relación precio/beneficios se había disparado. Ahora sigue reflejando factores quality y momentum sólidos, pero nuestro enfoque siempre se basará en los cambios de precios».

La venta de esta acción dio paso a posiciones nuevas en el universo mundial de todos los rangos de capitalización, del cual Hart selecciona acciones.

«Hay pocos inversores interesados en compañías que no sean las Siete Magníficas, pero Rheinmetall ha superado sin dificultad a Nvidia en los últimos años», apunta. «Mediante nuestra selección bottom-up de valores, pretendemos seguir incorporando a las carteras compañías infravaloradas que puedan obtener una rentabilidad mayor, aunque no sean célebres».

Otra historia de éxito ha sido la de los bancos europeos, antaño en apuros, cuya rentabilidad también ha superado a la del mercado en general durante el pasado año gracias a sus sólidos flujos de caja, su creciente rentabilidad, la solidez de sus balances y las buenas perspectivas de sus futuros márgenes de préstamos.

«Mantenemos una posición bastante sobreponderada en el sector financiero europeo. Esto no ha sido siempre así debido a los excesos regulatorios, que han cambiado bastante en los últimos cuatro o cinco años», explica Hart. La estrategia ha tenido una posición infraponderada a la deuda financiera europea durante la mayor parte de su existencia.

«Hoy en día, dicha deuda sigue aportando una cantidad notable de valor a la cartera, aunque no tanto como hace un año, por ejemplo. No obstante, sigue siendo muy interesante desde la perspectiva de los tres círculos».

«Los bancos que poseemos se centran mayoritariamente en los spreads de préstamos; es decir, son bancos tradicionales que obtienen la inmensa mayoría de sus ingresos netos por intereses de los préstamos y no de la compraventa de acciones. Están muy bien posicionados respecto a la cobertura, independientemente de lo que ocurra con las curvas de rentabilidad en el futuro».

Tal ha sido el éxito de los bancos europeos que su rentabilidad lleva desde 2022 superado a la de las acciones tecnológicas estadounidenses de megacapitalización, como puede verse en el gráfico 3:

Sin embargo, los tipos están bajando después de que el 5 de junio el Banco Central Europeo recortara el tipo de interés básico en los 20 países de la zona del euro, que pasó del 2,25 al 2%, alegando el temor a la desaceleración económica que, en teoría, se podría intensificar debido al aumento del gasto en defensa.

«Creemos que este año los márgenes podrían experimentar una caída y deteriorarse en cierta medida con la bajada de los tipos de interés», afirma Hart. «No obstante, tras hacer muchos cálculos respecto a 2026 y 2027, vemos que los márgenes netos de interés siguen siendo muy favorables de cara a 2027».

«Vemos beneficios basados en un crecimiento de los préstamos bajo y de un solo dígito. No hay signos de deterioro del crédito en Europa ni en EE.UU. Históricamente, surgen problemas con el crédito cuando se concede una cantidad excesiva de préstamos».
«Sin embargo, en los últimos seis o siete años no se ha producido un crecimiento excesivo de los préstamos, ni en EE.UU. ni en Europa. Los préstamos son probablemente bastante estables y la calidad del crédito no ha mostrado un deterioro significativo».

«Cabe destacar que también siguen devolviendo una cantidad significativa de capital, tanto a través de recompras de acciones como de dividendos».

Para obtener más información sobre el concepto «valor», escuche el episodio de nuestro pódcast en el que participa Chris Hart.