Le virage budgétaire de l'Allemagne : un coup de pouce pour le crédit européen ?

Ce changement marque une rupture notable avec les politiques budgétaires précédentes, reflétant une approche plus expansive pour traiter les problèmes urgents et, par conséquent, stimuler la croissance économique. Par conséquent, le crédit en euros a fortement surperformé le marché du crédit américain depuis l'annonce des dépenses fiscales. Grâce à ses solides racines européennes, Robeco est bien placé pour suivre de près les évolutions et saisir les opportunités dans le domaine du crédit.

Les perspectives d'expansion fiscale de l'Allemagne s'accompagnent d'incertitudes, notamment en ce qui concerne l'exécution et le multiplicateur fiscal. Cependant, nous pensons que l'augmentation prévue des dépenses d'infrastructure et de défense sera un catalyseur de la croissance en Allemagne et en Europe, conduisant à une amélioration de la performance des entreprises et soutenant les fondamentaux du marché européen du crédit. Cette augmentation des dépenses publiques devrait également se traduire par une hausse significative de l'émission de dette publique allemande au cours des prochaines années. Une croissance économique plus forte et une émission de dette plus importante sont toutes deux susceptibles de conduire à des rendements structurellement plus élevés des bunds allemands.

En réponse à ce changement de politique, le rendement du Bund à 10 ans a bondi de 40 points de base et la courbe des rendements s'est pentifiée, reflétant les attentes du marché en matière de hausse des taux d'intérêt futurs. Alors que les rendements moyens des indices de référence du crédit sont revenus à leurs plus hauts niveaux depuis le début de l'année, les niveaux des écarts de crédit se rapprochent de leurs niveaux d'après la crise financière mondiale. L'incertitude concernant les tarifs douaniers, la fin possible de l'exceptionnalisme américain et les références à une récession aux États-Unis pourraient entraîner un élargissement des écarts de crédit européens en même temps que ceux des États-Unis. D'autre part, si le nouveau régime de dépenses fiscales accrues et de politiques budgétaires plus souples conduit à une croissance plus forte, cela soutiendrait le crédit et la demande de crédit.

Si l'augmentation des rendements allemands a eu un impact négatif sur les rendements totaux des crédits libellés en euros, les niveaux de rendement plus élevés pourraient constituer un facteur technique favorable et entraîner des entrées dans la classe d'actifs à l'avenir. L'environnement de rendements plus élevés pour les crédits européens offre un potentiel de rendements plus élevés à l'avenir. Les rendements totaux des crédits américains sont restés positifs alors que les taux sans risque sous-jacents ont baissé. Cela pourrait attirer des flux de fonds vers les crédits américains, ce qui pourrait peser négativement sur les crédits européens à court terme.

Jusqu'à présent, la convergence des spreads de crédit européens et américains a été avantageuse pour nos stratégies de crédit mondiales, car la baisse des spreads européens par rapport aux spreads américains a été l'un des principaux moteurs de la surperformance depuis le début de l'année. Nos positions surpondérées en crédits libellés en euros ont clairement bénéficié de la performance, et nous avons donc progressivement réduit cette surpondération afin d'engranger les gains.

Nous prévoyons que l'augmentation annoncée des dépenses budgétaires aura des effets très divers dans les différents secteurs. Les retombées des dépenses budgétaires, associées à une augmentation plus large des dépenses de défense, devraient être de bon augure pour les secteurs qui sont positivement corrélés à la croissance intérieure. L'industrie manufacturière allemande, qui a été en difficulté ces deux dernières années, pourrait bénéficier de la nouvelle politique de dépenses de l'Europe. Les secteurs cycliques auront tendance à surperformer les secteurs plus défensifs.

Les infrastructures et la défense : Les entreprises de ces secteurs devraient bénéficier d'un coup de pouce direct. Cela est d'autant plus important que de nombreux pays européens se concentrent sur la modernisation de leurs infrastructures et le renforcement de leurs capacités de défense. Les secteurs liés aux infrastructures, tels que l'industrie manufacturière diversifiée et les matériaux de construction, représentent environ 3 % du marché du crédit en euros. Le secteur de l'aérospatiale et de la défense est relativement petit, avec un encours de dette de 17 milliards d'euros, ce qui limite la marge de manœuvre pour jouer activement sur ce secteur.

Banques européennes : L'augmentation de l'activité économique et l'accentuation de la courbe des rendements amélioreront la rentabilité des banques en augmentant les marges d'intérêt nettes. Les banques bénéficieront d'un plus grand nombre d'opportunités de prêts et d'une meilleure qualité des actifs à mesure que l'économie se renforcera. Cela se reflète déjà dans les récents appels à bénéfices et les perspectives des équipes de direction. Secteur important du marché européen du crédit, le secteur bancaire offre des opportunités d'investissement dans toute la structure du capital. Chez Robeco, nous disposons d'une grande expertise dans le domaine des crédits financiers, y compris les banques, comme en témoigne l'historique de notre stratégie Financial Institutions Bonds. En outre, les stratégies de crédit européennes et mondiales de Robeco maintiennent généralement des allocations significatives aux valeurs financières, ce qui s'est avéré être une forte source d'alpha en 2023 et 2024.

En revanche, certains secteurs pourraient être confrontés à des difficultés :
Immobilier : Les émetteurs du secteur immobilier, en particulier ceux qui ont bénéficié de taux bas, pourraient connaître des difficultés si les rendements restent élevés. Des rendements plus élevés entraînent une augmentation des coûts d'emprunt et, par conséquent, une diminution des marges bénéficiaires et de la demande de biens immobiliers. Cette situation peut à son tour entraîner une baisse des valorisations immobilières. Bien que l'augmentation des dépenses d'infrastructure puisse profiter à l'immobilier, les dernières séances de négociation ont montré une sous-performance dans ce secteur.

Entreprises à fort effet de levier : Les entreprises dont la cote de crédit est faible pourraient commencer à éprouver des difficultés à assurer le service de leur dette si les rendements se maintiennent à des niveaux élevés, voire augmentent encore.

Cependant, nous pensons que les entreprises de qualité et les sociétés solidement notées BB devraient résister à l'impact de la hausse des rendements sans problème majeur, grâce à des fondamentaux robustes et à une gestion financière prudente. Ces segments représentent le cœur des allocations de nos stratégies Euro Credit, Global Credit et Credit Income.

Fort de son héritage européen et de ses liens étroits avec les marchés, Robeco est bien placé pour suivre de près les évolutions et saisir les opportunités sur le marché du crédit européen. Notre proximité avec les émetteurs européens et les acteurs des marchés financiers nous permet d'évaluer l'impact des développements géopolitiques sur le marché du crédit et d'aligner nos portefeuilles sur nos dernières observations. Cela profite à la fois à nos stratégies de crédit européennes et mondiales (comme Global (SDG) Credits, Euro (SDG) Credits et Credit Income), où les allocations à l'Europe nous permettent de tirer profit des développements dans la région.