Zölle und Handelskrieg: Marktkommentar

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Dieser Podcast ist nur für professionelle Investoren bestimmt.

Erika van der Merwe (EM): Willkommen bei Robecos Market Flash. Angesichts schwankender Zollspannungen haben die US-Anleihemärkte ein auffälliges Verhalten gezeigt, wobei Anleger neben Aktien auch Staatsanleihen verkauften, was eine seltene Abweichung von der Konvention darstellt. Abgesehen von starken Kursschwankungen hatten langlaufende US-Anleihen Schwierigkeiten, in einem entscheidenden Moment der Risikoscheu als sicherer Hafen zu dienen, was Fragen zu ihrer Rolle auf den heutigen Märkten aufwirft. Martin van Vliet gibt uns jetzt einen Einblick in diese Thematik. Martin ist Stratege im Global-Macro-Team von Robeco. Willkommen, Martin.

Martin van Vliet (MV): Hallo Erika.

EM: Danke, dass Sie sich gerade von Ihren Bildschirmen entfernen.

MV: Genau. Aber es ist auch toll, darüber sprechen zu können, anstatt es selbst hinter dem Bildschirm zu genießen.

EM: Wir schreiben Geschichte, oder?

MV: Genau.

EM: Martin, erzählen Sie uns von den Tagen und Stunden extremer Marktbewegungen vor der Ankündigung von Präsident Trump, die Zölle für 90 Tage auszusetzen.

MV: Ja, natürlich, eine Woche zuvor hatten wir die Nachricht über die gegenseitigen Zölle gehört. Ich glaube, die Märkte waren im Allgemeinen schockiert über das schiere Ausmaß der Zölle. Wir sahen sofort eine Reaktion. Die Aktienkurse gingen stark zurück. An diesem Tag gab es große Bewegungen. Und was man dann normalerweise sieht, ist, dass es eine Flucht in die Sicherheit gibt, dass viele Investoren Staatsanleihen kaufen, weil sie als äußerst sicher gelten. Und sie entwickeln sich in turbulenten Zeiten in der Regel gut, sodass die Anleihekurse steigen und die Renditen sinken. Und genau das haben wir am 2. und 3. April und auch noch in der letzten Woche gesehen, als die gegenseitigen Zölle für 90 Tage ausgesetzt wurden. Das war also eine Art normale Entwicklung, die man an den Anleihe- und Aktienmärkten beobachten kann.

Aber dann, ganz plötzlich, am Tag vor dem 9. April, sahen wir ein sehr seltsames Muster. Ich meine, wir sprachen am Schreibtisch darüber, und plötzlich sahen wir, dass auch die Preise für US-Staatsanleihen fielen. Vor allem bei zehnjährigen Laufzeiten, aber auch bei 30-jährigen Laufzeiten. Wir dachten: „Nun, es gibt einige Auktionen, also muss der Finanzminister Geld leihen.“ Aber es ging einfach weiter und wurde schlimmer. Also begannen die Leute sich zu fragen, wie sicher US-Staatsanleihen sind? Ein völliger Zusammenbruch der normalen Korrelationen. Es war also ein ganz schöner Tag.

EM: Was schließen Sie daraus? Ist es, wie Sie jetzt sagten, dass es aufgrund der unvorhersehbaren, volatilen Politikgestaltung einen völligen Vertrauensverlust gab, dass die Anleger US-Langlaufanleihen einfach nicht für sicher hielten? Ist etwas anderes passiert?

MV: Nun, es gibt natürlich eine Reihe möglicher Erklärungen. Man beginnt also zu diskutieren: „Sind es die Ausländer, die nervös werden oder Staatsanleihen verkaufen?“ Zum Beispiel die chinesische Regierung oder die japanische Regierung? Sie besitzen auch viele Staatsanleihen zusammen mit japanischen Versicherern.

EM: Japanische Versicherer – Japan ist der größte Anleihegläubiger.

MV: Es gibt den öffentlichen Sektor, dem Staatsanleihen gehören, wie den Regierungen. Aber es gibt auch den privaten Sektor. Es wurde viel darüber diskutiert, ob die ausländischen öffentlichen Gläubiger verkaufen, weil ihnen sehr hohe Zölle auferlegt werden. Aber wir kamen ziemlich schnell selbst zu dem Schluss, dass dies wahrscheinlich nicht der Fall ist, da sie viele kürzer laufende Staatsanleihen und nicht unbedingt länger laufende Staatsanleihen besitzen.

Die nächste mögliche Erklärung war also, dass in einem risikoscheuen Umfeld Menschen mit sehr gehebelten Positionen diese Positionen auflösen müssen. Der wahre Grund war wahrscheinlich, dass Hedgefonds beispielsweise Long-Positionen in Staatsanleihen und Short-Positionen in Swaps dagegen hielten. Sie mussten diese Positionen auflösen, und ich denke, in turbulenten Zeiten sieht man, wo die überfüllten Positionen sind. Und sie waren mit Sicherheit in Long-Positionen bei Staatsanleihen, und sie wurden an diesem bestimmten Tag verdrängt. Und das hatte natürlich auch Auswirkungen auf die Trump-Regierung selbst.

EM: Glauben Sie also, dass dies zu einer Verhaltensänderung geführt hat, auch wenn alle es leugnen?

MV: Nun, ich glaube, Trump selbst hat gesagt, dass er den Anleihenmarkt sehr genau beobachtet und ein bisschen „Jippie“ bekommt! Ich kannte das Wort selbst nicht, aber es erinnerte mich sofort an dieses Zitat eines ehemaligen Beraters von Bill Clinton, der sagte: „Wenn es eine Reinkarnation gibt, dachte ich früher, ich möchte als Präsident oder als großer Baseballspieler oder als Papst zurückkommen, aber ich bin mir ziemlich sicher, dass ich als Anleihemarkt zurückkommen möchte, weil ich jeden einschüchtern kann.“ Und genau so war es. Das ist passiert. Ich meine, angeblich waren es die turbulenten Anleihemärkte, die Trump dazu veranlassten, auf die Pausentaste zu drücken. Der Anleihemarkt hat also Trump selbst eingeschüchtert.

EM: Und durch Finanzminister Bessent, vielleicht weil er sich selbst als den größten Anleihehändler der Welt bezeichnet.

MV: Er ist sich der technischen Aspekte sehr bewusst. Und an diesem Tag, dem 9. April, sagte er, dass „es keinerlei Probleme mit der Finanzstabilität gibt“. Aber offensichtlich gibt es viel Gerede auf dem Markt und angeblich machte er sich ein wenig Sorgen. Also hat er wahrscheinlich zu Trump gesagt: „Hör zu, der Aktienmarkt kann sinken, aber wenn die Renditen für Staatsanleihen steigen, hat das Auswirkungen auf das gesamte Finanzsystem. Die Hypothekenzinsen, alles wird in Anleihen bewertet. Wenn dieser Markt also nicht funktioniert, haben wir möglicherweise ein großes Problem. Ich bin mir also ziemlich sicher, dass es der Anleihenmarkt war, der Trump zu einer Pause veranlasst hat.

EM: Und wie nah war der US-Treasury-Markt Ihrer Meinung nach an einem extremen Zusammenbruch, an einem Verschwinden der Liquidität?

MV: Nun, ich denke, es war klar, dass dort etwas schief lief, aber es –

EM: Unsere Spreads wurden größer.

MV: Die Geld-Brief-Spanne, die haben wir natürlich selbst am Schreibtisch überwacht, die Geld-Brief-Spanne bei bestimmten Anleihen, aber es war nicht so extrem wie während Covid. Es war nicht so extrem wie während der Großen Finanzkrise. Ich denke also, wir waren nicht an einem Punkt angelangt, an dem die Menschen begannen, auf die Zentralbank zu schauen, um Interventionen oder Unterstützungsmaßnahmen zu erhalten, weil das Finanzministerium selbst ein Rückkaufprogramm hat und selbst einschreiten könnte. Wir haben die Fed selbst, die möglicherweise zur Rettung kommen könnte, aber ich denke, so weit waren wir noch nicht.

Aber offensichtlich ist die reflexartige Reaktion der Menschen an den Märkten, sich umzusehen und zu denken: „Oh, wir brauchen die Fed oder jemand anderen“, besonders wenn man in dieser Position ist, muss man sich entspannen. Aber ich denke, wenn es noch ein paar Tage so weitergegangen wäre, dann wäre die Zentralbank definitiv unter Druck geraten. Tatsächlich hat einer der Gouverneure der Fed am Freitag gesagt: „Wir sind bereit, wenn es notwendig ist, einzugreifen.“ Und das hat bereits ein wenig zur Beruhigung der Lage beigetragen.

EM: Mündliche Intervention.

MV: Wenn man sich diese Woche ansieht, hat sich die Lage etwas beruhigt. Auch die Anleiherenditen sind deutlich gesunken. Die Aktienkurse sind offensichtlich auch etwas weiter gestiegen. Ich würde also nicht sagen, dass es an der Zeit ist, Entwarnung zu geben. Denn die Renditeniveaus sind immer noch deutlich höher als bei ähnlichen Aktienkursniveaus vor mehr als einer Woche.

Aber ich denke, es ist auch wichtig zu betonen, dass viele Anleger aus der letzten Woche etwas gelernt haben. Wenn es also viele Turbulenzen gibt, wenn es stürmisch wird, möchte man sehen, was der wirklich sichere Hafen ist. Und ich denke, der deutsche Staatsanleihenmarkt hat zum Beispiel immer noch recht gut funktioniert, da die Leute in deutsche Bundesanleihen flüchteten. Es gibt also immer noch einige sichere Häfen da draußen. Die Schweiz, Norwegen, Schweden, Deutschland.

EM: Anleihemärkte oder Währungen?

MV: Ich spreche jetzt über die Anleihemärkte. Währungen sind ein anderer Aspekt. Aber nein, was Staatsanleihen angeht, haben sich Bundesanleihen letzte Woche, als US-Staatsanleihen ausverkauft waren, eigentlich ganz gut geschlagen.

EM: Aber insbesondere Bundesanleihen, ist das eine Bestätigung der deutschen Finanzpolitik oder einfach nur ein Kontrast zu den USA?

MV: Die fiskalpolitischen Aussichten in Deutschland sind – auch wenn Deutschland natürlich auch viel Geld leihen wird – immer noch viel besser als die fiskalpolitischen Aussichten in den USA und auch im Vereinigten Königreich, wo die Verschuldung im Vergleich zum BIP viel, viel höher ist als in Deutschland. Selbst wenn ich all die zusätzlichen Kredite berücksichtige, die Deutschland in den nächsten zehn Jahren für Verteidigungsausgaben und den Infrastrukturfonds aufnehmen wird.

Ich denke also, dass die Fundamentaldaten eine Rolle spielen. Aber ich denke auch, dass die Handelspolitik und andere Maßnahmen der US-Regierung ausländische Investoren nicht generell entspannter in Bezug auf Investitionen in den USA machen – nicht nur auf dem Treasury-Markt, sondern auch auf dem Aktienmarkt. Es sind also nicht nur die fiskalischen Fundamentaldaten, sondern auch die radikale Änderung der Politik in den USA, die meiner Meinung nach Auswirkungen hat.

EM: Und Sie müssen immer noch Ihr Rahmenwerk aufbauen, um dies zu verstehen und entsprechend zu bewerten.

MV: Wir sind auch ausländische Investoren in US-Staatsanleihen.

EM: Und wie nervös sind Sie?

MV: Nun, ich bin nicht nervös. Es ist immer wichtig, ruhig zu bleiben. Man muss ruhig bleiben, besonders wenn es draußen viel Turbulenzen gibt und das Wetter stürmisch ist. Nein, aber im Grunde genommen waren wir bereits seit Anfang des Jahres darauf vorbereitet. Wir waren bereits in längerfristigen Staatsanleihen untergewichtet. Wir waren in kurzfristigen Staatsanleihen übergewichtet, weil wir als Investoren nicht für die Risiken da draußen entschädigt wurden.

Und das ist unsere Aufgabe, oder? Wir müssen das Kapital unserer Kunden erhalten. Wir müssen die richtigen Entscheidungen treffen. Es gab also eine Neubewertung bei längerfristigen Staatsanleihen, aber wir werden unserer Meinung nach noch nicht ausreichend dafür entschädigt, dass wir eine neutrale oder übergewichtete Position bei längerfristigen Staatsanleihen einnehmen. Wir haben bessere Alternativen mit einem besseren Risiko-Ertrags-Verhältnis. Wir sind also immer noch untergewichtet in längerfristigen Anleihen und übergewichtet in kürzerfristigen Staatsanleihen. Und diese Position hat uns tatsächlich geholfen, uns in den stürmischen Gewässern der letzten Woche zurechtzufinden.

EM: Martin, noch ein paar abschließende Worte. Sie sagten, dass Sie die ganze Zeit über richtig und angemessen positioniert waren. Aber haben Sie in der letzten Woche oder so Ihre Positionierung überhaupt angepasst?

MV: Wir haben die Verbilligung längerfristiger Staatsanleihen natürlich genutzt, um einige Gewinne zu sichern, aber wir sind auch etwas konstruktiver in Bezug auf deutsche Bundesanleihen geworden, weil wir jetzt erkennen, dass sich die Aktienmärkte erholt haben und die Situation sich entspannt hat. Aber das scheint nicht das Ende des Handelskrieges zu sein. Wir müssen also auf eine zweite Welle von Turbulenzen vorbereitet sein.

Daher sind wir auch etwas konstruktiver geworden, was vielleicht „den wahren sicheren Hafen“ betrifft. Und wir sind auch ein wenig das Kreditrisiko eingegangen, weil wir nicht über Unternehmensanleihen gesprochen haben. Aber auch Unternehmensanleihen wurden in Mitleidenschaft gezogen. Die Kreditspreads haben sich ebenfalls deutlich ausgeweitet. Daher haben wir begonnen, dort ein wenig Risiko hinzuzufügen. Aber im Allgemeinen bleiben wir vorsichtig. Aber ja, wir sind Anleiheninvestoren, also ist es unsere Aufgabe, vorsichtig zu bleiben. Und ab und zu schüchtern wir alle ein.

EM: [Lacht] Martin, danke. Es war schön, mit Ihnen zu sprechen.

MV: Ja, es war mir ein Vergnügen.

EM: Ein Mann, der unter extremem Stress die Ruhe bewahrt. Und danke an die Zuhörer, bleiben Sie dran für weitere Markt-Flash-Updates von Robeco.

Vielen Dank für Ihre Teilnahme an diesem Robeco-Podcast. Bitte schalten Sie auch beim nächsten Mal wieder ein. Wichtige Information: Diese Veröffentlichung richtet sich an professionelle Anleger. Der Podcast wurde Ihnen von Robeco und in den USA von Robeco Institutional Asset Management US Inc, einem in Delaware ansässigen Unternehmen und bei der US-Börsenaufsichtsbehörde SEC registrierten Anlageberater, präsentiert. Robeco Institutional Asset Management US ist eine hundertprozentige Tochtergesellschaft der ORIX Corporation Europe N.V., einer niederländischen Investment-Management-Gesellschaft mit Sitz in Rotterdam, Niederlande. Robeco Institutional Asset Management B.V. verfügt über eine Lizenz als Manager von OGAW und AIF für die niederländische Finanzmarktaufsicht in Amsterdam.

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Voice over: Dieser Podcast ist nur für professionelle Anleger gedacht.

Erika van der Merwe (EM): Willkommen bei Robecos „Market Flash“. Die US-Zollpolitik hat eine weitere dramatische Wendung genommen, und die Finanzmärkte befinden sich in der jüngsten Welle der Anpassung an die Nachrichten. Zu mir nach London zugeschaltet, um die jüngsten Marktereignisse zu bewerten, ist Colin Graham, Co-Leiter des Geschäftsbereichs Investment Solutions von Robeco. Willkommen zurück, Colin.

Colin Graham (CG): Hallo Erika. Schön, wieder da zu sein.

EM: Ja. Und ich bin sicher, Sie hatten eine harte Nacht. Sie haben heute früh wirklich einen Kommentar abgegeben. Was genau ist passiert? Und wie reagieren die Märkte auf die neuesten Entwicklungen?

CG: Nun, das werden wir später in der Woche herausfinden, wenn sich die Lage beruhigt hat. Aber zunächst einmal, als wir darüber sprachen, was den Fall der Aktienmärkte aufhalten würde, waren das entweder Zinssenkungen der Fed oder eine erhöhte Liquidität wie die QE der Fed oder tatsächlich ein Einlenken Trumps in seiner Zollpolitik. Und was wir gestern Abend bekommen haben, war, dass Trump geblinzelt hat und deshalb die Zölle für den Rest der Welt gesenkt hat. Aber er hat seine Zölle – und er hat die Zölle sogar erhöht – für China beibehalten.

EM: Warum also diese radikale Kehrtwende in der Politik? Ich meine, Sie sagten, er habe geblinzelt. Ich habe gesehen, dass seine politischen Unterstützer eine völlig andere Meinung haben und sagen, dass er hier einfach nur brillantes Verhandlungsgeschick bewiesen hat. Warum also der Wandel?

CG: Nun, das Verhandlungsgeschick ... Ja. Sie sagen: „Oh ja, er hat alle Staats- und Regierungschefs der Welt vor seinem Büro versammelt, um mit ihm ein Geschäft abzuschließen.“ Also, ich sage das nur ungern, aber Trump denkt wahrscheinlich immer noch, dass er hier in einer Art Reality-TV-Show ist. Aber leider gibt es reale Konsequenzen für die Entscheidungen, die er trifft. Was ist also der Grund für die Kehrtwende? Die Kehrtwende ist der Anleihenmarkt. Es gibt also keine Verkaufsoption auf dem Aktienmarkt. Es gibt eine Verkaufsoption auf dem Anleihenmarkt von Trump. Er hat erkannt, dass höhere Kreditzinsen die Wirtschaft bremsen. Er ist ein Immobilienmensch. Er versteht das. Der Anleihenmarkt ist also sehr wichtig. Außerdem werden die Schulden von den einkommensschwachen Schichten in den USA gehalten. Höhere Anleiherenditen treffen seine Basis also stärker als niedrigere Aktienmärkte. Zweitens: Es könnte zu Meinungsverschiedenheiten im Oval Office und innerhalb seiner Partei gekommen sein. Bessant hat also definitiv mit Trump über die Wirksamkeit seiner Maßnahmen gesprochen. Zweitens bin ich sicher, dass seine Partei ihm gesagt hat: „Wenn Sie Steuersenkungen wollen, müssen Sie dafür sorgen, dass wir die Stimmen im Kongress bekommen.“ Und im Moment könnten Sie anfangen, Stimmen zu verlieren, und deshalb wird das nicht durchkommen. Deshalb sollten Sie sich besser überlegen, was Sie tun. Und drittens, wissen Sie, war es Trumps zweites Ziel, China zu isolieren. Und das ist das Mandat, mit dem er angetreten ist. Und diese Zölle haben eigentlich den gegenteiligen Effekt. Und tatsächlich rückten die Länder näher an Chinas Orbit heran und entfernten sich von den USA, anstatt China zu isolieren.

EM: Colin, ich möchte auf den Punkt mit dem US-Anleihemarkt zurückkommen – die Renditen langlaufender US-Staatsanleihen. Als die Zölle angekündigt wurden, haben Sie also zunächst einen Anstieg der Renditen für langfristige US-Anleihen gesehen. Die Renditen sind also gesunken. Das Ziel wurde also fast erreicht. Das ist positiv für die US-Wähler. Allerdings haben wir seitdem eine Berg- und Talfahrt der Anleiherenditen erlebt. Was sagen diese Schwankungen über die Marktstimmung im Allgemeinen aus, und inwieweit waren einige dieser Schwankungen nur aus technischen Gründen?

CG: Ja. Für Multi-Asset-Anfänger ist die Diversifizierung zwischen Aktien und Anleihen Ihre wichtigste Anlagethese. Angesichts fallender Aktienmärkte und steigender Anleiherenditen – wenn ich sage, dass die Anleiherenditen steigen, meine ich damit, dass sowohl die Anleihekurse als auch die Aktienkurse fallen – verheißt das aus dieser Perspektive nichts Gutes. Wir glauben, dass es dafür zwei Gründe gibt. Wir haben mit unseren asiatischen Kollegen gesprochen, die viel näher am Markt sind, und sie sagen, dass es einige Verkäufe von Staatsanleihen gegeben hat, da die Länder versucht haben, ihre eigenen Volkswirtschaften und Währungen zu schützen und sich von US-Staatsanleihen zu trennen. Der zweite Grund ist, dass wir steigende Margen und die Forderungen von Brokern sehen, mehr Sicherheiten für gehebelte Positionen bei Hedgefonds zu hinterlegen. Wir haben darüber bereits in einem der früheren Podcasts gesprochen. Die Broker und Clearingstellen fragen sich, ob Anleihen unbedingt als Sicherheit ausreichen und ob man nicht eigentlich Bargeld statt Anleihen hinterlegen muss. Und so hat dies die Menschen dazu bewegt, ihre Anleihen zu verkaufen, um an Bargeld zu kommen. Und das ist einer der Gründe, warum wir so heftige Bewegungen in den fragileren Anleihemärkten wie Australien, Großbritannien und Neuseeland gesehen haben und nicht in Deutschland, das immer noch als risikofreier Vermögenswert gilt.

EM: Aber das wirft die Frage auf, ob Staatsanleihen und insbesondere US-Staatsanleihen immer noch ein sicherer Hafen für globale Investoren sind.

CG: Ich denke, kurzfristig muss man davon ausgehen. Es gibt jedoch Risse. Und wenn man anfängt zu sagen, dass Staatsanleihen kein sicherer Hafen mehr sind, dann muss man zu seinen Annahmen über die strategische Vermögensallokation und zu allen Ansichten über Risikoprämien zurückkehren. Und ich denke, dass es viel länger dauern wird, bis sich das in der Psyche der Anleger festsetzt als heute. Aber man konnte sehen, dass es Risse im Status des sicheren Hafens des felsenfesten Treasury-Marktes gibt.

EM: Aber es geht auch auf einen Punkt zurück, den Sie Anfang dieser Woche im ersten Podcast angesprochen haben. In dieser Folge, Colin, sagten Sie, dass wir vor einer vollständigen Umgestaltung der Funktionsweise der Weltwirtschaft und der Finanzmärkte stehen könnten.

CG: Ja. Und ich denke, das Aufblitzen der Zölle hat wirklich gezeigt, dass wir noch nicht so weit sind. Und wir haben solche Gegensätze erlebt, dass man eine kleine Veränderung sieht und dann alle von einer Seite des Bootes auf die andere Seite des Bootes rennen. Aber denken Sie daran, die Titanic ist immer noch auf einem Zollkurs. Die Zölle sind also immer noch höher als zuvor. Also, okay, sie sind nicht so schlimm wie angekündigt. Aber wie Sie sagten, Erika, das ist die Kunst des Deals. Und das ist es, was die überzeugten Republikaner gelobt haben, indem sie sagten, das alles sei Teil des Prozesses.

EM: Und Teil des Plans. Glauben Sie, dass es Hoffnung auf eine Verhandlungslösung mit China im Besonderen gibt? Aber natürlich gibt es Europa, es gibt Kanada. Gibt es also Hoffnung auf eine vollständige Rückkehr zu dem, wie es vorher war? Können wir den Geist wieder in die Flasche stecken?

CG: Ich glaube nicht. Ich denke, die Büchse der Pandora wurde in diesem Fall geöffnet. Und Trump lässt nur noch die Hoffnung als letzten Geist aus der Büchse der Pandora entweichen. Aus unserer Sicht scheint China sehr darauf fixiert zu sein, hier Zölle und eine Eskalation zu versuchen. Sie machen sehr deutlich, dass sie dies verteidigen wollen. Sie sehen es als existenzielles Risiko für ihre Lebensweise. Und daher sehe ich hier keine Deeskalation. Ja, sie könnten die Zölle ein wenig senken, aber die Richtung ist vorgegeben. Europa könnte etwas pragmatischer sein. Die Kanadier, wissen Sie, ich glaube, sie haben diesen Gegenschlag begonnen. Und ich denke, sie werden weiter zurückschlagen. Aber was mir wirklich auffällt, ist, dass ich nicht glaube, dass die Republikanische Partei und Donald Trump die Kulturen dieser Länder wirklich verstehen. Und wenn er das verstehen würde, dann würde er meiner Meinung nach darüber nachdenken, andere Entscheidungen zu treffen. Also, lassen Sie uns diesen Bereich beobachten.

EM: Da China also bereit ist, sich zu verdoppeln und bis zum Ende zu kämpfen, haben sie die Feuerkraft, um weiterzumachen?

CG: Ja. Und wir haben gesehen, dass sie heute Morgen ein Treffen haben, die Kommunistische Partei. Und sie denken über Anreize nach. Und wir wissen, dass die Präsidentschaft zu ihren Handelspartnern in Asien und Südostasien gegangen ist und gehen wird. Und das bedeutet wirklich, dass China mit der Umlaufbahn, in der es sich befindet, sehr zufrieden ist. Ja, es wird wehtun, weil der Exportteil ihrer Wirtschaft nicht funktionieren wird. Viele Ökonomen sagen jedoch schon seit vielen Jahren, dass China sich von der Produktion wegbewegen und mehr auf die Binnennachfrage setzen muss. Dies könnte den Prozess beschleunigen. Und deshalb könnte China in Zukunft tatsächlich viel stärker werden, weil es eine sich selbst tragende Wirtschaft ist. Es kann also seine eigene Nachfrage schaffen. Und so entsteht die verstärkte bipolare Welt, über die wir in unseren Fünf-Jahres-Erwarteten Renditen in den letzten Jahren gesprochen haben.

EM: Es ist also klar, dass die Unsicherheit bestehen bleibt. Das Vertrauen ist gesunken, es wurde nicht neu entfacht. Die Investitionspläne der Unternehmen hängen in der Schwebe. Das Rezessionsrisiko bleibt bestehen. Wie interpretieren Sie das? Sind Sie bereit, sich beispielsweise auf Ihre Wachstumsaussichten festzulegen?

CG: Wir hatten heute Morgen bereits ein Investorentreffen. Und es gab unterschiedliche Ansichten am Tisch, was großartig ist, weil wir ein Multi-Asset-Team sind, also ist das zu erwarten, aber wir halten jetzt Kurs. Wir sind also in Aktien und Krediten untergewichtet. Und wir haben eine Long-Position in Gold und sind in Barmitteln übergewichtet. Wir sind also eher bereit abzuwarten, wie sich die Lage entwickelt, bevor wir unsere Portfolios jetzt defensiver ausrichten. Wir glauben, dass es noch weiter bergab gehen könnte. Aber wie gesagt, wir sind den Ankündigungen aus den USA ausgeliefert.

EM: Colin. Danke. Wie immer großartige Einblicke von Ihnen.

CG: Vielen Dank, Erika. Bis bald.

EM: Ja. Nun, vielleicht. Hoffentlich nicht. Ähm, und an die Zuhörer in diesem Punkt: Bleiben Sie dran für weitere Markt-Flash-Updates von Rebecca, während sich die Ereignisse entfalten.

Voice over: Vielen Dank, dass Sie sich diesem Robeco-Podcast angeschlossen haben. Bitte schalten Sie auch beim nächsten Mal wieder ein. Wichtige Information. Diese Veröffentlichung richtet sich an professionelle Anleger. Der Podcast wurde Ihnen von echo und in den USA von Robeco Institutional Asset Management, US, Inc., einem Unternehmen aus Delaware, sowie einem bei der US-amerikanischen Börsenaufsichtsbehörde SEC registrierten Anlageberater präsentiert. Robeco Institutional Asset Management US ist eine hundertprozentige Tochtergesellschaft der Orix Corporation Europe N.V., einer niederländischen Investment-Management-Gesellschaft mit Sitz in Rotterdam, Niederlande. Robeco Institutional Asset Management B.V. verfügt über eine Lizenz als Manager von Ucits und AFS für die niederländische Finanzmarktaufsichtsbehörde in Amsterdam.

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Colin Graham beantwortet fünf Kundenfragen in einem Market Flash Podcast mit Moderatorin Erika van der Merwe.

Was ist Ihre allgemeine Meinung zu den angekündigten Zöllen und ihren wirtschaftlichen Auswirkungen? Halten Sie sie für einen „Game Changer“. Und hat sich dies auf Ihre langfristigen Aussichten oder sogar auf Ihren Anlageprozess ausgewirkt?
Ich denke, dass die Erhöhung der Zölle die Frage aufwirft, ob die Vorteile des globalen Handels und des Freihandels sich ins Gegenteil verkehren. Wir müssen uns also darüber klar werden, ob wir alle Wirtschaftsmodelle der letzten 40 Jahre über den Haufen werfen müssen, oder ob es sich nur um eine weitere dieser Marktverzerrungen handelt. Und ich denke, das hat mit den Zöllen zu tun. Glauben wir also, dass sie im Moment das Spiel verändern werden? Es ist zu früh, um das zu sagen, weil wir nicht wissen, wohin die USA mit ihren Zöllen gehen werden. Und ich denke, das ist es, was die Ungewissheit im Moment in den Märkten einpreist. Aber ich denke, Sie haben gesehen, dass die Investmentbanken auf der Verkaufsseite ihre Wahrscheinlichkeit einer Rezession in den USA erhöht haben. Und in der Tat haben wir die Wahrscheinlichkeit eines Bärenmarktes im Jahr 2025 höher angesetzt. Sie liegt zwar immer noch unter 50 %, ist aber viel höher als noch vor drei Monaten. Wir müssen also sehr viel vorsichtiger sein, wenn es darum geht, wie wir unsere Investitionen für unsere Kunden gestalten.

Wie modellieren Sie auf Unternehmensebene die Auswirkungen der Zölle insbesondere auf verbraucherorientierte Unternehmen? Erwarten Sie, dass diese Unternehmen in der Lage sein werden, die höheren Kosten an ihre Endverbraucher weiterzugeben? Oder glauben Sie, dass sie in der Lage sein werden, diese Kosten zu absorbieren oder bis zu einem gewissen Grad aufzufangen? Welche Auswirkungen auf die Gewinnspannen und Erträge sind dann zu erwarten?
Nehmen wir das Covid-Beispiel, bei dem es zu einem massiven Angebotsschock in der Weltwirtschaft kam, dann haben wir gesehen, dass die Unternehmen diese Preise im Wesentlichen weitergegeben haben. Dies könnte also ein weiterer Fall sein, in dem die Kosten für Waren an den Endverbraucher weitergegeben werden, was wiederum sehr schlecht für die Stimmung der Verbraucher in konsumorientierten Volkswirtschaften wie den USA wäre. Im Moment wissen wir es also nicht. Ein weiterer Aspekt der Zölle ist, dass CEOs und andere Personen, die versuchen, Investitionsentscheidungen zu treffen, nicht wissen, wie die Landschaft in den nächsten sechs Monaten oder sogar drei Jahren aussehen wird. Es wird also schwierig sein, große Kapitalzuweisungen für ihre Unternehmen vorzunehmen, vor allem kurzfristig.

Die Ertragssaison in den USA steht vor der Tür, und das ist ein guter Zeitpunkt dafür. Was auch immer sie sagen, ihr Bericht wird immer noch die Bedingungen vor der Eskalation des Zollkriegs widerspiegeln. Was können die Anleger von den Aussagen der CEOs und CFOs auf diesen Veranstaltungen erwarten?
Ich denke, dass die Gewinnsaison in Ordnung sein sollte, aber ich kann mir vorstellen, dass die CFOs und CEOs die Unsicherheiten in Bezug auf ihre künftigen Gewinne hervorheben wollen. Wir sprechen immer davon, dass die Erträge geliefert wurden, aber wie sieht die Prognose für die Zukunft aus? Wie sehen die CEOs und CFOs das künftige Gewinnpotenzial? Und an dieser Stelle wird es sehr unklar, was passieren wird. Und damit sind wir wieder bei der vorherigen Frage zu den Gewinnspannen. Das ist der Punkt, an dem wir Klarheit bekommen. Werden sie in der Lage sein, diese zusätzlichen Kosten, die Zölle, an den Endverbraucher weiterzugeben, oder werden sie sie auf ihre Gewinnspannen umlegen müssen? Was machen sie dann, wenn sie die Kosten auf ihre Gewinnspannen umlegen? In den letzten Tagen haben einige Unternehmen erklärt, dass sie ihre Investitionsausgaben kürzen und Aktienrückkäufe tätigen werden. Das ist also ein ganz anderes Ergebnis als in den letzten zwei Jahren, als diese Unternehmen sagten, sie würden in KI investieren. Und dann werden sie vom Markt mit steigenden Aktienkursen belohnt. Wir haben also auch hier das Gefühl, dass wir an einem Wendepunkt stehen, aber ohne große Unterstützung.

Und was meine ich mit Unterstützung? Bei Covid haben Sie gesehen, dass die Zinssätze gesunken sind und die fiskalischen Anreize zugenommen haben. Aber das ist im Moment sehr schwer zu erkennen. Zum einen hat der Vorsitzende des Offenmarktausschusses in den USA, der am Freitag die Zinsen festlegte, gesagt: „Die Wirtschaft ist in Ordnung und die Beschäftigung ist in Ordnung, also brauchen wir die Zinsen nicht zu senken“. Sie haben auch gesehen, dass der Gesetzesentwurf, der die Trump'schen Steuersenkungen dauerhaft machen sollte, den Kongress passieren würde. Aber das ist in Ordnung, das ist bereits auf dem Markt. Es muss also noch etwas anderes geben. Es muss noch etwas hinzukommen, damit es eine zusätzliche steuerliche Unterstützung gibt, damit Verbraucher und Unternehmen den Sturm überstehen können.

Wie schätzen Sie dann die Auswirkungen dieser Zölle auf die Kreditspreads ein, wenn Sie die Perspektive auf den Markt für festverzinsliche Wertpapiere und insbesondere den Kreditmarkt übertragen? Erwarten Sie eine breite Neubewertung des Risikos bei Unternehmensanleihen oder eine eher sektorspezifische Reaktion?
Wir sind schon seit einigen Monaten der Ansicht, dass die Kreditspreads für IG und Hochzinsanleihen sehr, sehr eng sind und daher kein großes Risiko für die Zukunft einpreisen. Und wir können sehen, dass die Zölle sich darauf ausgewirkt haben, wie die Anleger diese Spreads betrachten. Und wir haben eine Ausweitung der Spreads gesehen. Ein interessanter Bereich, in dem die Spreads günstiger sind als in den Industrieländern, IG und High Yield, sind Schwellenländeranleihen. Aber der einzige Gegenwind, den wir hier trotz der günstigeren Bewertungen sehen, ist der US-Dollar. Wenn also der US-Dollar durch die angekündigten Zölle schwächer wird, dann wird sich dies von einem Gegenwind in einen Rückenwind für Schwellenländeranleihen verwandeln und den Wert, den wir in diesen Märkten sehen, tatsächlich freisetzen. Der andere Bereich, den wir aus sektorspezifischer Sicht betrachten, ist das Geschehen im Bereich der Handelsfinanzierung. Wir sehen, dass die Handelsfinanzierung seit 2008, als die Banken und Kreditmärkte unter Druck gerieten, völlig versiegt ist. Das hat dazu geführt, dass eine Art Finanzmarktereignis auf die Realwirtschaft übergriff und der Handel über Nacht zum Erliegen kam. Das ist also ein Bereich, den wir definitiv im Auge behalten.

Die fünfte und letzte Frage geht in die gleiche Richtung, aber vielleicht erwarten Sie, dass Sie ein wenig tiefer gehen und spezifischer werden: Sind Sie derzeit eher ein Käufer oder ein Verkäufer von Krediten und in welchen Segmenten oder Sektoren speziell?
Dieser Frage muss ich ausweichen, denn wir haben uns abgesichert - wir haben also die zugrunde liegenden Anleihen gehalten, weil unsere High-Yield-Teams und unsere IG-Teams bei den von ihnen gehaltenen Papieren sehr qualitätsorientiert sind. Wir haben also Instrumente eingesetzt, um den Gesamtmarkt für Hochzinsanleihen abzusichern, was bedeutet, dass wir das sehr niedrige Ende, den CCC-Teil des Marktes, geshortet haben. Wenn wir also sehen, dass die Zinsen sinken, wenn wir sehen, dass die Margen weiterhin in Ordnung sind, dann gibt es hier die Möglichkeit, diese Absicherungen zu entfernen und zu sagen: Eigentlich sind wir ganz froh, wenn wir High Yield ungesichert im Portfolio halten. Ich würde also sagen, dass der erste Schritt darin bestünde, die Absicherungen zu entfernen, und dann müssten wir sehen, ob die Spreads wirklich attraktiv genug geworden sind, um zum jetzigen Zeitpunkt Hochzinsanleihen zu halten.